，國企進場
（三）理性分析央行發(fā)布會 警惕債市調整風險
來源：浙商資產研究院
一、政策動態(tài)
（一）財政部定調2022
財政體系年度工作會議沒有再提及前段時期熱議的“房地產稅”
，可能意味著“房地產稅”的推出會有一定延后。不過針對地產行業(yè)
，財政部亦提出要堅持房住不炒定位
，同時優(yōu)化城鎮(zhèn)保障性安居工程支出結構、發(fā)展長租房市場
，并將繼續(xù)支持城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造和農村危房改造
。
評論：房地產稅出臺還是遇到較大阻力，顯然今年的財政政策組合選擇的是以減稅降費的方式實現(xiàn)赤字
，而不是依賴政府主動投資的模式
，這說明國有資本在2022年的市場會相對保守，讓出空間讓民間資本發(fā)揮
。
（二）銀保監(jiān)：3月1日起
，四大AMC非金融子公司負債依存度不得高于30%
2022年1月14日，銀保監(jiān)會正式發(fā)布《銀行保險機構關聯(lián)交易管理辦法》（下稱《辦法》）
，其中規(guī)定
，金融資產管理公司非金融子公司負債依存度不得超過30%，2022年3月1日起執(zhí)行
。這意味著：四大AMC必須加速回歸主業(yè)
。對于《辦法》制定的初衷，銀保監(jiān)會有關部門負責人在答記者問時表示
，近年來
，隨著我國銀行業(yè)保險業(yè)快速發(fā)展，銀行保險機構關聯(lián)交易引發(fā)風險暴露的情況不斷顯現(xiàn)
，通過隱匿關聯(lián)關系
、設計復雜交易結構、利用子公司違規(guī)提供資金等方式規(guī)避監(jiān)管
、套取利益等問題時有發(fā)生
，甚至引發(fā)重大風險，為彌補制度短板
，有必要進一步修訂完善關聯(lián)交易的有關監(jiān)管規(guī)定
。《辦法》自2022年3月1日起施行
。值得注意的是
，《辦法》所稱銀行保險機構包括銀行機構
、保險機構和境內依法設立的信托公司、金融資產管理公司
、金融租賃公司
、汽車金融公司、消費金融公司
。
評論：四大AMC非金子公司通常是作為主業(yè)的補充板塊
，通過向風險企業(yè)進行財務紓困來獲得收益，這種操作背后可能有融資實質
。如果要求非金業(yè)務子公司降低財務依存度
，那么相當于直接壓降非金業(yè)務在AMC集團的業(yè)務占比，更加向主業(yè)轉移
。
（三）李揚：發(fā)展長租房市場需要頂層設計
北京市第十五屆人大財政經(jīng)濟委員會委員
、中國社會科學院學部委員、國家金融與發(fā)展實驗室理事長李揚認為
，在住房市場上推行供給側結構性改革，重點加快發(fā)展長租房市場
，是下一階段各級政府推動城市住房市場發(fā)展的重要任務
。近年來，中國經(jīng)濟已進入了以中高速度增長為主要特征的“新常態(tài)”
。李揚認為
，在新常態(tài)下，租賃市場和住房買賣市場仍存在結構性矛盾
。當前
，隨著國家推動“租購并舉的住房制度”，在中央推行保障性租賃住房的同時
，又提出加快發(fā)展長租房市場
，讓住房租賃行業(yè)發(fā)展趨勢日益明顯。
“2017年
，中央重申要建立‘租購并舉的住房制度’
，而且首次將‘租’置于‘購’之前，意味著今后我們將更多地以租房來解決居民的住房需求
?div id="m50uktp" class="box-center"> ！崩顡P表示，2020年全國兩會首次提出“長租房”
，指出要“完善長租房政策”
，意味著長租房作為住房租賃市場的重要組成部分，已受到政府和各界的關注和重視
。剛剛結束不久的2021年中央經(jīng)濟工作會不僅重申了“房住不炒”的基本原則
，而且進一步提出要“加快發(fā)展長租房市場”。這一系列政策的逐步升級傳達出一個明確的信號，就是今后包括長租房在內的住房租賃市場將有一個大發(fā)展
，它將成為我們解決大城市新市民
、青年人居住問題的重要抓手。
評論：在經(jīng)濟承壓的環(huán)境下我國還是比較依賴房地產市場穩(wěn)定的
，所以不能簡單認為要打壓房價
，而是要將支持房地產的資金從短期的熱錢置換為長期的投資，從而拉長房地產價格的上漲趨勢和平抑波動
，以此與居民收入相互匹配
。在這個過程中適當?shù)耐七M租賃市場有助于儲蓄購房力量，同時緩釋承接過量房產資源
。
二
、行業(yè)資訊
（一）信達系高管入駐恒大執(zhí)行董事會
2022年1月23日晚間，中國恒大集團發(fā)布公告稱
，自1月23日起
，肖恩獲委任為執(zhí)行董事，梁森林獲委任為非執(zhí)行董事
，原恒大系兩位執(zhí)行董事賴立新
、黃賢貴辭任。其中
，梁森林為中國信達（香港）控股有限公司董事長
，此次作為“局外人”首次進入恒大集團董事會。2022年1月21日
，中國恒大集團發(fā)布公告
，考慮到目前面臨經(jīng)營和財務上挑戰(zhàn)，尤其是債務壓力
，風險化解委員會建議增聘中金公司
、中銀國際等作為財務顧問，中倫律所作為法律顧問
，協(xié)助開展債務風險化解工作
。
評論：信達資產的資本實力相比恒大的負債規(guī)模還是相對較低的，因此不能期待信達資產介入能夠從根本上扭轉局勢
，必然還需要更多的機構介入
。但是信達資產介入主要是表明政府態(tài)度，即AMC的力量已經(jīng)正式介入恒大的風險問題
，另一方面信達資產本身在房地產領域具有獨特建樹
，比較其他幾家AMC更加適合介入恒大。
（二）融創(chuàng)加速退出資產
，國企進場
融創(chuàng)已將昆明融創(chuàng)文旅城二期40%股權轉讓予華發(fā)
，轉讓價格為14億元
，包括現(xiàn)金代價12億元、債權2億元
。此外
，近期融創(chuàng)還將武漢一江源項目、武漢甘露山文創(chuàng)城部分股權
，分別轉讓給了國企首創(chuàng)及武漢城建
。1月19日，惠譽將融創(chuàng)中國（01918.HK）長期外幣發(fā)行人違約評級從“BB”下調至“BB-”
，展望由“穩(wěn)定”調整為“負面”
；同時還將其高級無抵押評級及其未償高級無抵押美元債券評級從“BB”下調至“BB-”。截至2021年6月末
，融創(chuàng)中國總資產為12054.53億元
，總負債9971.22億元，凈資產2083.31億元
，資產負債率82.72%
。不過，摩根大通認為融創(chuàng)中國實際負債率為138%
，遠高于目前財務報告顯示的數(shù)據(jù)
。
評論：融創(chuàng)從2019年開始就在加快資產周轉，并且折價出售資產
，通過增強資產流動性來補充融資來源的不確定
。根據(jù)摩根大通的測算
，按照經(jīng)濟估值方法融創(chuàng)實質上已經(jīng)遇到較大問題
。
（三）理性分析央行發(fā)布會 警惕債市調整風險
有機構認為債市目前調整風險在上升。當前債券市場已經(jīng)走到央行之前
，在央行發(fā)布會之后
，市場普遍按照至少還有一次OMO、MLF降息定價債市
，或者對央行采取超常規(guī)的寬貨幣抱有期待
，這些預期落空的可能性并不低。從因素分析來看
，目前幾乎所有因素都是利多債市
，特別是在“寬貨幣之后、寬信用+寬財政之前”的階段
，但這種階段是不可持續(xù)的
。按照央行迫切程度推斷，政策層對于穩(wěn)增長的要求很高
，其他穩(wěn)增長政策都將加碼
，而這些均利空債市
。從政策利率+利差的角度，當前OMO利率低于2016年15個基點
，而5年國開
、3年AA+均已經(jīng)低于2016年1～10月中位數(shù)35個基點，已經(jīng)處于偏低水平
。當前支撐債市的唯一邏輯是資產荒
，但從預期差的角度，以及政策利率+利差的角度
，已經(jīng)無法再看多債市
，提示債市調整風險。
評論：寬貨幣的直接結果就是資產荒和資金價格降低
，資金端的再投資回報率下行
，存量債券具有相對高估的市場價值，但是后續(xù)投資價值見頂
。未來資金有可能撤出債市
，追求高收益?zhèn)蛘咿D向股權投資。
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